● 本报记者 徐金忠 王辉

　　在中国私募江湖的河山中，“兴业系”是一个绕不开的瞒哄坐标。

　　宁泉钞票、睿郡钞票、宽远钞票、大朴钞票——这四家由杨东、杜昌勇、王晓明、董承非、徐京德、颜克益等出身于兴业证券和兴全基金的资深投资东谈主士创立和加入的私募机构，在钞票惩办行业浮千里十余年之久，缓缓千里淀出一套高度自洽却又各有侧重的投资玄学。它们不追热门、不抱团、不押注单一赛谈，却在低估值中小市值标的和高股息品种方面期骗稳固；它们很少出咫尺市集的喧嚣处，却在连年来A股的放诞转念中交出了居品净值遍及抗跌的答卷。玩忽蹙迫不够利弊，但退缩证明耐久隆起——最终的复合收益依然可不雅。

　　“先为不败，然后求胜。”杨东的这句话，实在不错抽象这一群体的共同底色。许多看似分散的投资操作背后，隐含着销毁套审好意思表率：低估值、高安全边缘、逆向布局。

　　通过拆解四家机构近三年来的重仓股变迁，溯源兴业系私募的文化基因，许多东谈主不禁要问：当“完全收益”成为钞票欠配时间的高频词汇，兴业徒弟们用多年时期打磨出的这套投资体系，究竟为中国证券私募行业提供了若何的样本有趣有趣？

　　兴业徒弟开枝散叶

　　兴业徒弟，源起一脉——兴业证券。而其中的“教父”级东谈主物，正是日后创立宁泉钞票的杨东。

　　1970年出身的杨东1992年大学毕业就加盟兴业证券，亦然中国第一代“红马甲”。那是成本市集的草野时间。然则，兴业证券自营部门过甚灵魂东谈主物杨东，却在野蛮岁月之中，铸造出一套照看投资、选东谈主用东谈主的理念和步伐。

　　照看和投资上，兴业证券自营部门和杨东踏准了成本市集时间波浪的前进节律。兴业证券自营部门和杨东在1996年完满了飞跃：通过来往10年期国债96（6），自营投资盈利逾亿元，一下子把界限作念了起来。“阿谁年代契机蛮好的，许多新东西你稍稍学一学，就可能成为中国最早掌抓的那批东谈主之一。”杨东日后这么说。

　　时间波浪中的兴业证券自营部门和杨东，创造了传闻：1992年到2001年时候，兴业证券自营部门取得了无一年亏蚀的色泽战绩。

　　选东谈主用东谈主上，兴业证券自营部门和杨东更是为东谈主所津津乐谈。杨东选东谈主的表率很明确：偏感性，爱分析接洽，能寂然想考。检会新东谈主的投资才能，不仅要看效果，进程也相配要紧。

　　这么的用东谈主之谈，在杨东打造公募基金公司——兴业全球基金（现名兴证全球基金）之时，得到了更班师的体现。2003年9月30日，兴全基金诞生，杨东出任兴全基金总司理。

　　创业开始，杨东的排兵列阵可谓草蛇灰线：莫得急于广发英杰帖，而是从熟悉的东谈主中挖掘干将。先是杨东在复旦大学的学弟、那时在兴业证券的杜昌勇加盟，此后是杜昌勇的同窗好友王晓明入伙，组成了“铁三角”。此后，兴全基金还通过校招等体式，招来几位年青东谈主，其中就有日后的明星基金司理董承非。

　　2007年，杨东迎来高光时刻：在A股强势上行的布景下，杨东却以公开信的面目教导投资者，市集存在风险隐忧，过后解说了杨东的前瞻性。2015年，杨东旗下投研团队在所管居品一季报中抒发了对A股市集热度的担忧心扉，随后行情大幅走弱，再次解说了其预知之明。杨东的江湖地位就此奠定。

　　那是群星明慧的时间。除了杨东和兴全基金，日后兴业徒弟的一众大佬同框助长：日后创建大朴钞票的颜克益在1998年至2012年时候历任兴业证券研发中心分析师、证券投资部投资司理、钞票惩办部总司理及照看所长处等；宽远钞票创举东谈主徐京德1997年加入兴业证券，2006年至2010年任投资部总司理，2011年至2014年任资管分公司总司理。

　　聚是一团火，散作满天星。投入21世纪第二个十年，兴业证券的群星们，各自迎来发展谈路的选拔。

　　2012年1月，颜克益创立大朴钞票，专注于二级市集投资。2014年徐京德创设宽远钞票，明确建议接收价值投资理念，聚焦耐久服气性增长，疼爱企业中枢竞争力与穿越周期的才能。2015年，杜昌勇创立睿郡钞票，其中枢团队多来自兴全基金；2020年睿郡钞票和王晓明在2014年创立的兴聚投资完满执行性合并，“独行者速，众行者远”；2022年上半年，董承非告别兴全基金，加盟睿郡钞票。2018年，兴业系“教父”杨东奔私，创立宁泉钞票。

　　投资战略“师出同门”

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　　除了源起一脉，兴业系私募缘何成为兴业徒弟？

　　重心持仓是基金司理最竭诚的自白书，从中不错窥见兴业徒弟的“教义”。

　　宁泉、睿郡、宽远、大朴四家兴业系私募，近三年在A股留住的持股印迹，勉强出一套瞒哄却高度自洽的投资战略：不追热门、苛求估值、习尚左侧。公开信息自大，这4家私募上榜前十大畅达推进名单的重仓股绝大多数属于非公募基金重仓、非陆股通重仓的中小市值标的。

　　其中，一只北交所小票——建邦科技，成为这套战略耐东谈主寻味的注脚。

　　2023岁首，北交所流动性跌入冰点，日均成交额不及10亿元。彼时，宁泉钞票与宽远钞票却同期出咫尺建邦科技的前十大畅达推进名单中。数据自大，2023年第一季度，宁泉钞票通过旗下多只居品共计持有约113万股，宽远钞票持有约151万股。此后三个季度，两家机构的持股虽有增减，但遥远“同框”。

　　建邦科技是一家汽车后市集非易损零配件的供应商，公司居品出口泰西等地市集，毛利率耐久保管在30%险峻。2023年其市盈率（TTM）仅10倍出面，市值踟蹰在10亿元傍边。这只被主流机构冷落的北交所“隐形冠军”，完满契合了兴业系私募的审好意思：低估值、小市值、低见谅度，且具备踏实的国外现款流和明晰的交易形态。能够在那时北交所繁密公司中，同期选中这只个股，足以反应出这两家兴业系私募的选股表率和默契。

　　淌若说建邦科技是兴业系私募审好意思在冷门品种上的默契，那么睿郡钞票对乐鑫科技的操作，则是一场教科书级的左侧布局。

　　2023年第四季度，A股半导体板块仍处于漫长的调遣通谈之中。四肢mcu芯片想象公司，乐鑫科技股价在100元（未复权）隔邻反复磨底。此时，睿郡钞票基金司理董承非悄然建仓，至2023年末初次持有约108万股，共波及董承非惩办的两只私募居品。此后四个季度，董承非的节律与市集心扉变成显着反差：股价越调遣，买得越多。

　　2024年第一季度，乐鑫科技股价一度跌破80元，当季股价跌幅近10%。该季度末，董承非逆势将乐鑫科技的持仓推高至276.77万股；2024年第三季度小幅减持后，第四季度再次加仓至403万股。到了2025年第一季度，睿郡钞票的持仓达到约413万股，持股市值一度卓著10亿元。过自后看，自2024年1月的乐鑫科技股价阶段低点至2025年9月的阶段高点，睿郡钞票的筹码，大多买在左侧底部。

　　这笔操作背后的逻辑，在董承非的公开言论中得到呼应。他默示，半导体是一个长周期的投资故事，是中国半导体行业完满从0到1的跨越以后，从1到N的进程。

　　与此同期，兴业系私募持仓组合的另一面——大都低波动、高安全边缘的“压舱石”品种，恰正是这些不惹眼的持仓，组成了兴业系私募“弱市扛跌”的根基。

　　梳理宁泉钞票近三年的重仓股：山东路桥、阳光照明、洲明科技……清一色的低估值、稳现款流、低波动标的。睿郡钞票相通持有金能科技、海澜之家等传统周期和耗尽标的。在2023年至2025年A股多轮震动中，这些股票的调遣幅度权贵小于沪深300指数。这种“退缩优先”的选股，为自后的“反击”提供了缓冲，杨东所倡导的“先为不败，然后求胜”理念，束缚落地实践。

　　对市集大势的判断，是兴业系私募“先为不败”玄学的延迟。杨东历来以“温度计”式的市集感知而著称——2007年上证指数6000点劝赎基金持有东谈主，2015年上半年教导风险，2021岁首警示新动力板块泡沫。这些判断并非精确的择时，而是基于估值十分高企后的知识性预警。

　　2025年4月，杨东在一场里面换取中默示，“咫尺投资中国股市，会比进款、国债、银行原意等钞票的讲演更好”，同期强调“估值是感知市集热度最要紧的温度计”。这延续了他一贯的立场：不在狂热时煽风点燃，也不在低迷时顺水推船。

　　董承非则在本年3月用“武断”二字描摹对A股大势的判断。这种坦承自身，即是兴业系私募立场的体现——不瞻望，只应酬；不追求每次都正确，但追求“犯错时不致命”。王晓明也说，“作念钞票惩办这个行业，唯唯一条命，不可在职何一次要紧决定里把这条命赔掉。”

　　审好意思进阶的“默契”

　　淌若说个股层面的共同持仓是“偶遇”，那么行业层面的审好意思共振，则是兴业系私募之间无需言说的默契。从2023年的分散防患，到2025年的半导体聚焦，兴业系私募的行业建立轨迹，明晰地勾画出一条从低估值传统向成长科技平衡过渡的门道图。

　　睿郡钞票与大朴钞票在半导体产业链上的布局，是审好意思共振的生动案例。从公开府上来看，两家机构莫得共同持有销毁只股票，却分手在产业链的不同法子落子——这偶合体现了寂然照看下的差异化协同。

　　睿郡钞票从2023年第四季度初始，迟缓构建起“半导体上风组合”。至2025年，其半导体持仓已拓展至芯一又微（电源惩办芯片）、神工股份（半导体硅材料）、扬杰科技（功率器件），变成从芯片想象到材料的完整链条。

　　大朴钞票则选拔了产业链的不同节点。其重仓的四会富仕（PCB印制电路板）、东华测试（结构力学性能测试）、诺瓦星云（LED自大限制），m88体育更偏向半导体应用和测试法子。同处半导体赛谈，但具体标的和产业链位置差异。

　　值得凝视的是，两家机构都莫得追赶2023年最热门的AI算力意见，而是聚焦于国产化逻辑明晰、估值相对合理的细分龙头。乐鑫科技在睿郡钞票建仓时市盈率约40倍，比较那时动辄百倍估值的半导体想象公司已属克制；神工股份PB计齐整度处于历史低位。这种“不追热门、只买低廉”的审好意思惯性，在半导体的高波动赛谈投资中显得特立独行。

　　淌若说半导体代表了兴业系私募的跳跃面，那么传统耗尽和周期股则是其退缩面。在这些领域，四家私募呈现彰着的“前后接踵”征象。

　　自2023年以来，宁泉钞票耐久持有大亚圣象、阳光照明、山东路桥等标的，持有周期遍及卓著两年，换手率极低。这些企业的共同特征是：处于熟习期，增长不快但现款流踏实，估值终年在10至15倍之间，股息率遍及在3%至5%。

　　睿郡钞票在2024年至2025年迟缓增持了兔宝宝、海澜之家等个股。其中，兔宝宝在2025年第三季度成为睿郡钞票的要紧持仓品种，持股约1649万股，市值约1.77亿元。海澜之家则在2024年第一季度被睿郡钞票新进买入，此后虽有增减，但遥远保留一定仓位。

　　这种“前后接踵”可能正源于销毁套审好意思体系对相似钞票的接续扫描。当宁泉钞票因持仓比例或居品战略不再增持某一细分标的时，睿郡钞票可能恰好发现其中仍有价值凹地。这种勉力于，客不雅上延长了兴业系私募对低估值耗尽板块的笼罩时期。

　　连年来，银行进款利率接续下行，高股息钞票的性价比被权贵放大。兴业系私募对这一趋势的把抓，体咫尺它们对高股息个股的系统性建立上。

　　宁泉钞票持有的阳光照明，股息率终年保管在4%以上；睿郡钞票持有的海澜之家，股息率曾一度卓著5%。这些股票还同期附带潜在的估值建立空间——这正是完全收益战略在低利率环境下的最好实践。

　　投资逻辑并不复杂：淌若股价不涨，就赚取高于国债收益率的股息；淌若估值建立，则额外赚取价差。这种“类债券”的选股想维，使得兴业系私募的组合在钞票欠配时间具备了独到的诱导力。正如杨东所言，股票“会比进款、国债、银行原意等钞票的讲演更好”，其底气正是来源于这些高股息、低估值的底仓品种。

　　总结2023年至2025年兴业系私募的行业建立变化，不错明晰地看到一条进化轨迹。2023年，四家私募的行业分散较为分散，笼罩家电、家居、基建、化工、医疗等多个传统辖域。2024年，半导体赛谈初始被系统性增配，睿郡钞票的乐鑫科技、芯一又微等标的持仓量权贵高潮。到了2025年，“低估值传统+成长科技”的哑铃型结构基本成形——一端是高股息、低波动的防患品种，另一端是具备耐久成长逻辑的硬科技品种。

　　这种进化并非立场的漂移，而是基于估值和安全边缘的动态调遣。当传统耗尽板块的估值上风消弱时，减仓；当半导体等成长赛谈因周期下行跌出契机时，加仓。在兴业系私募的投资玄学里，莫得不朽的赛谈，唯独不朽的性价比。

　　时间烙迹 同源异彩

　　兴业系私募的长成，还偶而间布景的重大烙迹。

　　总结杨东、颜克益、徐京德、杜昌勇、王晓明、董承非等东谈主的成长轨迹，不错看到一幅成本市集和钞票惩办时间跃迁的大图景。

　　颜克益、徐京德等东谈主早年的经验主要在兴业证券，而杨东、杜昌勇、王晓明等东谈主的经验更为复杂，董承非等东谈主则又是完完全全的公募基金出身。

　　早期的成本市集，春江水暖，证券公司无疑是试水成本市集和钞票惩办的开路先锋。随后，公募基金等专科钞票惩办机构崛起，兴全基金即是其中的代表之一。

　　证券公司先机而动的年代，成本市集亦然翻开大合，“早期国内的成本市集周期很短，可能走弱几个月就跌许多了，然则熬几个月，市集又走强了。这么就会有许多周期契机，强弱很明晰、易阔别。”杨东说。步地造英杰，兴业证券日后的一众大佬，都是时间的凫水儿。

　　而到了成本市集缓缓熟习、钞票惩办行业走向专科化的时期窗口，杨东等东谈主澄莹且有决断力。兴全基金亦然这么的澄莹贯通和果决有磋商的产物。“我认为界限不应该是基金公司的首要办法，界限是因变量，投资惩办才能才是自变量，才是中枢竞争力。”杨东说，“我一直对峙的理念是，有所为有所不为。要作念能够证明上风的、比较擅长的事，择善而从，放手同质化、巨匠化的东西。”

　　这么的成长布景之下，兴业系私募分享成长“底色”。

　　“价值不雅正、真诚求实、重视风险，不追赶热门、寂然矜重作念好照看。”四肢兴业徒弟之一，云脊钞票创举东谈主兼基金司理梁力这么评价前辈和分析我方。

　　固然仍是很少同台论谈，然则兴业徒弟的一众大佬，在为数未几的公开场面，驳斥投资和钞票惩办，底层的价值不雅仍是不需要多说什么。他们之间，更多是不雅点的彼此激荡。

　　“咱们在一块聊，不会讲市集若何去炒作、若何去来往，咱们都会见谅企业到底是什么景况、估值在什么位置等。另外，咱们会更多驳斥风险，驳斥守住风控底线。”兴业系私募之一，理成钞票首席推行官吴圣涛这么界说兴业徒弟的“共同谈话”。

　　花开数朵，各表一枝。兴业系私募，在市集实践中，各有特点。

　　杨东的宁泉钞票，擅长市集周期的研判，对市集贝塔的把抓让许多同业叹为不雅止。“敢看多敢看空”的杨东，对峙的理念很直白：“咱们说时期是有价值的，但这前提是说，你要走在正确的路上。要确保正确，然后按照适应的节律，急功近利则会欲速而不达，需要平衡的惩办。即是你走在正确的路上，同期你的平衡也很要紧。”是以合座而言，宁泉钞票的投资，趋于分散化并保持低仓位，此外，机动期骗金融器具，抒发其对市集贝塔的看法。

　　徐京德的宽远钞票，选拔的谈路相对愈加从下到上：持股相对相聚，然则对估值条目高。宽远钞票对市集的明锐度高，况且在投资中进退机动。颜克益的大朴钞票，则敩学相长，投资上偏向于基于从上至下的产业趋势判断来指点行业建立，进而传导到个股建立。

　　睿郡钞票更为复合。杜昌勇是可转债领域的资深玩家，在可转债领域深耕多年，并在睿郡钞票延续了多钞票建立领域的上风，成就了睿郡钞票的股债衔尾市集头部参与者的江湖地位。合并而来的兴聚投资和王晓明，深耕易耨职权投资，合座想路从下到上，对仓位、行业、个股的选拔有着我方特点的组合，追求完全讲演。四肢业内最驰名的价值派基金司理之一，董承非的加入，让睿郡钞票的一些投资组合特征彰着：有限的A股职权“显现”，灵验的繁衍品应用，以及关于群众工作等传统价值立场的布局。董承非也在束缚挑战我方，在2024年末其组合自大出猛烈的科技含量。本年3月的睿郡钞票战略换取会上，董承非又对智能汽车行业发表了很大篇幅的分析和点评。

　　兴全基金，相通是公募基金高质料发展的经典案例。数据自大，纵容2026年一季度末，兴全基金旗下83只公募基金累计为持有东谈主创造利润超1878亿元，平均单居品创造利润达到行业最初水平。在投研体系上，兴全基金迭代升级，通过专科照看小组搭建、跨组相助、“老带新”东谈主才梯队建设等系列机制，为公司投资有磋商提供了平台化、专科化、体系化的照看援救。兴全基金仍在我方的节律中，稳步上前。

　　同根而生，但各枝生发，曙光吐花。这即是兴业徒弟的活命景况。

　　分析兴业徒弟的开枝散叶，不得不说他们对兴业牌号的恻隐和选藏。杨东等东谈主为兴业系打造了“良心”机构的金字牌号。异常是杨东两次在市集高点教导风险，苦劝基金持有东谈主赎回，为兴业系得回了投资者的等闲招供，“咱们作念基金惩办东谈主的，最怕被客户骂，我合计事前提醒持有东谈主，起码是尽到惩办东谈主的包袱了”。

　　同期，四肢普惠金融的兴全基金和走向高净值客户的大朴钞票、宽远钞票、睿郡钞票和宁泉钞票等，都在行业声誉、品牌建设等方面，保管了细腻的记载。兴全基金早年间的“小而好意思”定位以及此后的“职权极品店”形态，都让钞票惩办行业看到了专科、克制的精神和文化；兴业系私募，多数又是私募基金行业刚正而为的代表：对界限的克制，对风险的限制，为兴业系增添了更多亮色。

　　梁力这么先容：“兴业系的前辈们，允许和饱读舞咱们用好兴业这块牌子，更好找到适应的投资者。与此同期，咱们降服兴业系的理念、文化和价值不雅，矜重作念好照看和投资，一皆选藏好这个品牌。”

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